经济弯道减速投资半程换档

——投资精英纵论经济转型背景下的投资策略

2010-07-05  证券时报  杨波  张哲

编者按：低迷的氛围正在股市蔓延，在2500点失守之后，投资者倍感迷惘--在中国经济结构调整的大背景下，未来股市将何去何从？下半年应该采取什么样的投资策略？证券时报记者采访了兴业基金投资总监王晓明、华商盛世基金经理孙建波、东吴动力基金经理王炯，他们就相关问题进行了精彩解答。

　　价值投资区间还没有到

记者：经济结构调整，传统产业面临政策的压力，而消费尚未成为经济增长的主要动力。在经济转型期背景下的中国股市会怎样发展？投资者应该采取怎样的投资策略？

王晓明: 从大的趋势来看，中国很难再走过去的老路了，2008年的金融危机阻断了我们结构调整的进程，现在到了必须调整的阶段，否则会出现很多问题。经济转型带来的影响是，经济增速趋缓，劳动密集型企业外向型企业的成本压力会加大，而在政策支持下，消费环境进一步向好。我个人判断在这种情况下出现指数大级别行情的概率很小，大家还是不要盲目投资，因为很多股票的价值投资区间还没有到。要想取得好的投资回报，更多要看你个股的选择。

　　孙建波：在经济转型期，无论国家经济还是企业的发展都可能减速，就像驾驶，在直道可能越开越快，转弯时一定要减速。调整从2008年上半年就开始了，只不过次贷危机加大了调整的速度与幅度。在经济转型的初期，股市震荡是正常的反应。如果受益经济转型的公司越来越多，成为主流，股市就可能会上涨，走出牛市；另外，股市大都领先于经济增长，如果五年后有希望，两三年之后，部分优秀公司就可能会把股市带起来。危与机从来都是并存的，经济增长整体减速，局部的机会仍然存在：一是，中国经济发展由投资出口主导转变成内需消费主导，致力于民生消费、服务的相关行业都有机会；二是，有助于提升中国经济增长效率的公司有机会，包括技术进步、管理或商业模式大幅提升的公司都有机会。

　　王炯：中国的经济结构转型之路将是曲折而漫长的，站在目前的时点来看，肯定是充满困惑和迷茫的，但经济的结构性变化酝酿着结构性的投资机会，投资者只有怀着谨慎乐观的心态才能捕捉到未来的投资机会。我们都是历史的演绎者和创造者，从长远看，中国经济前景美好，牛市仍值得等待。

　　底部是走出来不是说出来的

　　记者：最近两天大跌，投资者信心涣散，市场是否已到底部?未来谁有可能率先反弹，是消费品还是传统的大盘蓝筹，还是新兴产业？

　　王晓明：具体的点位，很难判断，不过目前市场上的结构不合理依然存在，市场的弱势短期内也难改变。不过，因为大盘蓝筹已基本跌到底部区域，指数下行空间已不大，但在结构上，很多股票可能还会继续阴跌，特别是那些讲故事的估值不合理的股票，还有下行空间。从逻辑上，消费品值得大家重点关注，银行股的估值也基本处于历史底部。反弹，我个人认为值得期待，但今年资金面的压力较大，所以幅度有限。

　　孙建波：底部从来都不是说出来而是走出来的，从估值来看，现在确实不高；但在业绩方面，上市公司盈利增速放缓；政策也可能会松动，但现在并不好判断是否是底部。作为机构投资者，我们不能想要买到最底部，只能买到底部区域，现在还是存在投资机会。我们要认真考虑的是，哪些东西真正走到底部了？一是估值非常低，风险不是马上暴露，而且随着时间的推移，风险可能会下降的公司，比如银行；二是受益于经济转型的公司，但这里说的是公司，而不是行业，为什么？作为职业投资人，我们既要自上而下考虑投资方向，也要自下而上考察公司的质地，选出那些真正符合经济转型大方向，质地又非常好的公司。去年底以来，小盘股股价飞涨，但多是泡沫故事，这就需要仔细甑别，去伪存真，而不是盲目跟从。大盘蓝筹比如银行可能跌不动了，但也涨不高；消费股跌完后可能还会稳健向上；新兴产业的个股可能会出现聚焦式个股集群行情，但很难出现前期那种全面上涨的行情。

　　王炯：近期市场热点难以有效聚集，短期内仍将震荡筑底。6月份PMI指数的再度下滑，表明中国经济增速下滑的态势基本可以确立，反映出宏观经济由一季度的过热正在向正?；?。今年三季度，随着政策落实、经济下行风险以及上市公司盈利预测下调风险释放，市场将完成寻底和筑底的过程。四季度，通胀压力减缓、经济下行风险显现、政府紧缩政策有望放松，市场在前期充分调整之后有望筑底回升。资产配置方面，在调结构背景下，重点还是配置稳定增长型行业和新兴产业，相对弱化周期型行业，但关注政策放松带来的阶段性投资机会。

　　成长故事往往是行业的故事

记者：刚才提到了小盘股，您对小股票的成长故事怎么看？

王晓明：即使有成长的故事，也要有好的价格，如果已经透支太多未来的成长，就只能靠超预期成长来打开股价进一步上升的空间，在这里，你必须先问问自己，当初选择股票时是这么预计的吗？总之，在贵的东西面前要克制投资冲动，充分认识到风险。

孙建波：小盘股的成长故事通常这样演绎：一些现在主营业务收入和利润都很小的公司，未来成长空间很大，但这更容易只是个故事?？梢源尤龇矫胬纯凑飧鑫侍猓阂皇?，广阔的成长空间往往是行业的故事，而不是公司的故事，在行业扩张的过程中，要保持公司的市场份额同步增长，对小企业是很艰难的事，如果没有核心竞争力与较高的进入壁垒，行业扩张只会引入更多同类公司的介入，最后行业是成长起来了，但公司却实现不了这个故事；二是，在经济周期下行时，主营业务收入与利润小的公司，波动更大，不确定性也更大；三是市场投资者给这类公司的估值太高，即使高增长成为现实，公司市值也上不去，比如现在给80倍市盈率，两三年后进入稳定增长期，估值只能给到20倍，估值的回归将导致公司市值无法增长。

　　王炯：关于成长故事要辨清真伪。未来的长线金股一定出现在代表未来新兴产业方向的行业中，不管国内外经济形势如何，中国都必须改变原有的经济增长方式。经济增长方式的转变是一个漫长的过程，证券市场会以乐观的多重演绎的方式来体现这种转变，这个过程中，公司会有很大的分化，必须靠我们对公司深入的分析和对企业价值的判断，来看清哪些公司是伪成长，哪些公司是真正的成长。

　　蓝筹股要分类看

记者：传统行业中的大市值蓝筹股还有机会吗？前期强势股的补跌，是不是会持续和扩大化？风格转换是否已在不知不觉中进行？

王晓明：我感觉大的反弹和风格转换还需要耐心等待，但也许时间不会很长。因为今年来资金面有越来越紧的趋势，所以风格转换持续的时间和力度，很难判断，没有把握。

孙建波：蓝筹股要分类看，中国重化工业化时代基本过去了，钢铁、化工、煤炭等行业的高增长期已结束，之后可能只是行业整合、集中度提高的过程；券商股也要谨慎，很多业务存在问题，经纪业务竞争越来越激烈，投行业务将由IPO主导转变成以兼并重组财务顾问业务为主导；不过，银行与保险股还是很有机会的，经济不断发展的过程也是金融行业进一步深化的过程，这两类公司都有机会。总体上，大盘蓝筹与小盘股会各走各的道，部分有核心竞争力的小盘股行情会深化，大盘股可能跌不动慢慢涨一涨，但纯粹讲故事的小盘股就可能继续下跌。

　　王炯：风格转换的背后是中国经济运行的逻辑变化。从2002年到2007年，中国经济一路高歌猛进，当经济反转或强劲上升的时候，周期类股票投资回报往往会更高一些，大盘蓝筹股主要集中在周期性行业。现在中国要促进经济结构转型，未来经济增长预期降低了，传统周期性行业难有大的投资机会。如果未来中国经济紧缩政策出现拐点的话，大盘蓝筹会出现一波行情，但这种机会更多是一种估值修复下的反弹行情。

　　医药行业长期仍看好

　　记者：前期强势的医药板块也开始补跌，医药股会否走入漫漫熊途,您怎么看?

　　王晓明：医药股长期趋势没有问题，但短期估值较高，一旦有短期利空，调整很正常。我依然长期看好医药股，但要耐心等待。因为医药在未来5到10年内稳定增长是确立的，其股价也不容易回到较低的水平。

　　孙建波：随着人口逐步老龄化，人们需要获得更好的服务与健康是必然的，医药行业的发展空间非常大。但也不是所有的医药类公司都好，还要看公司本身的质地，看公司盈利增长是否支持高估值。讲故事的医药公司有可能往下走，一些有核心竞争力的好公司则可能继续“牛途”。

　　王炯：医药行业前景广阔。医药是消费中最好的行业之一，战略和管理优秀的公司必将分享行业的快速成长，这是资本市场中很好的投资品种。一些优秀品种经过大幅下跌后已经具有较强的投资价值。

　　资源股短期没戏

　　记者：最近资源类股票调整幅度较大，估值较低，但还是跌跌不休，是否还有投资价值？

　　孙建波：中国重化工业化的高潮已经过去，对资源的需求已经减弱，资源股的估值降低可能还会持续，短时间内这类股票的机会可能不大，分红将成为其估值标准。未来，如果其它的新兴市场国家比如印度进入重化工业化，对资源的需求再度高涨，资源股才有大机会。

　　王晓明: 从长期看，中国的资源股是有价值的，资源股价格也不贵，但短期内投资者对投资品抛弃的比较厉害。今年煤炭股存在资源税的不确定预期，与房地产有点类似。

　　王炯：近期的市场大跌呈行业轮动之势，资源类股票的下跌一方面是对前期的补跌，另一方面，也是随着经济增长呈现放缓迹象而出现震荡调整。总体来说，市场在下跌中不断寻底，目前也接近了市场底部。下半年，投资机会主要围绕经济结构的调整展开。由于投资结构优化、产业升级以及居民收入分配制度改革将是未来经济结构调整方向，与之相关的行业将有可能成为中国经济未来增长动力，进而产生投资机会。加上结构调整方向更多地是取决于政府政策取向，因此对于未来投资机会把握，我们更多是从政策出发寻找投资主线，寻找政策红利。

　　紧扣经济大方向布局下半年投资

　　记者：下半年，您将如何进行投资布局？

　　孙建波：我的目标是要寻找贝塔下的阿尔法投资，贝塔是要寻找符合产业转型国家政策支持的行业，阿尔法是既要符合政策，公司质地也要非常好，能够充分享受经济转型带来的收益。投资布局方面：一是继续关注城镇化带来的机会；二是新兴产业的机会；三是收入分配机制改革带来的机会，主要是消费特别是低端消费品会获益；四是在整体可能通缩的背景下部分要素价格持续上升的机会。未来劳动力、土地、农产品价格可能会持续上升。劳动力价格上升对制造业、劳动密集型企业是危机，但消费类企业则是受益者，一些技术密集性的公司也有大的机会，而劳动力密集型、没有技术壁垒的公司，未来会越来越难过。

　　王炯：在经济结构调整背景下，对于部分强周期行业可能意味着长周期繁荣的结束。在原先的一些增长引擎逐步失去动力之前，中国需要培养起另外一些在当前时点持续性更长、动力更强的增长引擎，包括内需和新兴产业等。因此，那些历经多次调控依旧创出新高的周期性行业可能会面临长周期拐点和长期系统性盈利能力下降，今后这些行业更多的是一种交易性而非趋势性的投资机会。下半年重点关注以下三条投资主线：1、战略配置新能源、新技术及其应用等新兴产业；2、寻找业绩增长确定的行业以规避经济波动风险，重点关注医药、食品饮料、零售、水务和高铁；3、关注具有估值优势的周期性行业以及与房地产相关行业的阶段性投资机会，投资时机来自于紧缩政策放松，重点关注：银行、煤炭、工程机械。

　　可考虑定投买基金

记者：在跌跌不休的市场下，还适合买基金吗?应该怎么买基金？

　　王晓明：我前面也讲过了，经济转型期，亮点不多，企业利润增速也会有压力，所以大机会不多，更多要靠选择股票；我觉得买基金，稳妥一点，应该逐步买入，比如定投。

　　孙建波：这个问题应该分为两个方面，先看基金跟别的金融工具比收益如何，从五-十年的跨度，买基金的收益超过存款利率概率较大，因此可以买基金。在具体选基金的时候，既要看基金业绩，也要看基金经理的投资组合是否符合投资思路，看基金经理是否既能够较好地控制下行风险，又能够前瞻性布局经济转型受益的公司。选好了一只基金就要长期持有，而不应该做波段。

　　王炯：基金投资是一项理性的、长期的投资活动，应该注重价值投资。市场总会涨涨跌跌，关键要学会理性化投资，避免情绪化。同时，在评估个人资产的基础上，选择是否进行基金投资。目前，市场经过长时间的下跌，相对而言已进入底部区域，但还处于震荡寻底的过程，建议投资者可以适当关注基金的投资机会。

·精彩观点·

　　经济转型已经展开，出现指数大级别行情的概率很小，大家还是不要盲目投资，因为很多股票的价值投资区间还没有到来。

　　大盘蓝筹已基本跌到底部区域，指数下行空间已不大，但很多股票还会继续阴跌。大的反弹和风格转换还需要耐心等待，因为今年来资金面有越来越紧的趋势，所以风格转换持续的时间和力度，很难判断，没有把握。

　　经济转型期，企业利润增速也会有压力，大机会不多，更多要靠选择股票；稳妥一点，买基金应该逐步买入，比如定投。 ——王晓明

　　作为机构投资者，我们不能想要买到最底部，只能买到底部区域，现在还是有投资机会的。

　　大盘蓝筹比如银行可能跌不动了，但也涨不高；消费股跌完后可能还会稳健向上；新兴产业可能会出现聚焦式个股集群行情，但很难出现前期那种全面上涨的行情。

　　蓝筹股要分类看，钢铁、化工、煤炭等行业的高增长期已结束；券商很多业务存在问题，应多一分谨慎；银行与保险股还是很有机会的。 ——孙建波

　　四季度，通胀压力减缓、经济下行风险显现、政府紧缩政策有望放松，市场在前期充分调整之后有望筑底回升。

　　如果未来中国经济紧缩政策出现拐点的话，大盘蓝筹会出现一波行情，但这种机会更多是一种估值修复下的反弹行情。

　　下半年重点关注三条投资主线：战略配置新能源、新技术及其应用等新兴产业；寻找业绩增长确定的行业；关注具有估值优势的周期性行业以及与房地产相关行业的阶段性投资机会。 ——王炯